Puolesta ja vastaan - sääntely Suomen yritysrahoitusmarkkinoilla

Elina Manninen
Kirjoittaja on kansantaloustieteen opiskelija Tampereen yliopistossa.

”Suomen pienet ja keskisuuret yritykset tarvitsevat entistä enemmän pankkien ulkopuolelta tulevaa rahoitusta.”

Alustus! Suomen pk-yrityksillä on rahoitusvaikeuksia, koska rahoituskriisin jälkeen pankkien sääntely on tiukentunut ja lainoja myönnetään vähemmän, mutta muita rahoituksen lähteitä ei ole vielä riittävästi saatavilla.

Yritysrahoitusmarkkinoiden kehittämistä pidetään tärkeänä, koska pk-yrityksiä on 99,8% Suomen yrityskannasta ja ne ovat merkittäviä työllistäjiä.

Keskustelu Suomen yritysrahoitusmarkkinoiden kehittämisestä on vilkasta, mutta hyvin yksiäänistä. Tieteellisiä tutkimuksia aiheesta ei juuri ole. Suomen elinkeinoelämän ja finanssialan edustajien selkeä yhteinen toive on sääntelyn keventäminen, jotta pankkirahoitukselle vaihtoehtoisia lähteitä voitaisiin hyödyntää tehokkaammin. Tampereen yliopiston opiskelijoiden suomentama Yanis Varoufakisin teos The Global Minotaur tuo esiin kriittisen näkökulman markkinaliberalismiin ja perusteluja myös vahvemman sääntelyn tarpeellisuudesta.

Romahduksesta opittua

Rahoitusmarkkinoiden sääntelyn lisäämistä pidettiin tarpeellisena finanssikriisin jälkeen, jotta vastaavat romahdukset pystyttäisiin jatkossa estämään ja rahoitusmarkkinoiden toimintaa tervehdyttämään. Keskeinen pankkisääntelyyn liittyvä sopimus on Basel III, jonka päämääränä on tehdä pankit kestävämmiksi kriisejä vastaan. Basel III -sopimuksessa kansainväliset ja EU:n laajuiset sääntelyuudistukset on kohdistettu pankkitoiminnassa erityisesti kahteen keskeiseen alueeseen: vakavaraisuus- ja maksuvalmiusvaatimuksiin sekä elvytys- ja kriisinratkaisukehikon muodostamiseen.

Sääntely on lisännyt pankkien kustannuksia, minkä seurauksena pankit ovat nostaneet rahoituksen hintaa sekä takausten ja vakuuksien määrää. Pankkien velvollisuuksiin kuuluu muun muassa asiakkaiden luottoluokittelu, minkä seurauksena pankkirahoitus on entistä niukempi hyödyke.

Pankkien tiukentunut sääntely on vaikeuttanut Suomen pk-yrityksien rahoituksen hankintaa, koska Suomi on ollut yritysrahoituksessa perinteisesti hyvin pankkikeskeinen maa, ja arvopapereiden merkitys on ollut vähäinen. Seurauksena on, että yritykset tarvitsevat enemmän myös pankkirahoituksen ulkopuolelta tulevia pääomia.

Vapaammat markkinat – pk-yritysten pelastaja?

Suomen yritysrahoitusmarkkinoiden kehittämistä kannattavat tahot näkevät kotimaiset rahoitusmarkkinat liian pieninä ja tehottomina täyttääkseen yrityksien rahoitustarpeet. Keskeisimmiksi keinoiksi rahoitusmahdollisuuksien monipuolistamiseksi on esitetty kansallisten markkinoiden kansainvälistämistä, kasvattamista ja tehostamista, jotta rahoitusta saataisiin myös globaalien markkinoiden ulkomaalaisilta sijoittajilta. Yritysrahoituksen painopistettä suositellaan siirtämään pankkirahoituksesta kohti oman pääoman ehtoista rahoitusta ja joukkovelkakirjarahoitusta. Jotta näitä rahoituslähteitä pystytään kehittämään ja globaaleja markkinoita tehokkaasti hyödyntämään, tarvitaan lisäksi sääntelyn keventämistä eli siirtymistä kohti vahvempaa markkinaliberalismia.

Yrityksien näkökulmasta kehittymättömien joukkovelkakirjamarkkinoiden uskotaan olevan kilpailuhaitta. Yhtiö- ja arvopaperilainsäädäntöön perustuvia tiedonantovelvoitteita pidetään merkittävinä hidasteina pk-yritysten joukkovelkarahoitukselle, koska liikkeeseenlasku on koettu hankalaksi ja kalliiksi. Keskikokoisten yritysten rahoitusvaihtoehdoksi on kehitteillä uudentyyppisiä joukkovelkakirjoja, joiden edellyttämä standardidokumentaatio olisi suhteellisen kevyt.

Kasvuyritysten rahoituksen hankkimisessa ongelmallisiksi asioiksi on arvioitu riskipääoma-markkinoiden kehittymättömyys sekä Suomessa että koko EU:n alueella. Lisäksi ongelmana on yksityisten pääomasijoitusten vähäisyys. Pääomasijoituksien määrän kasvattamiseksi on esitetty, että markkinoiden kansainvälistymistä pitäisi edistää ja ulkomaisia sijoittajia tulisi houkutella Suomeen.

Maiden välisten sääntelyerojen arvioidaan kuitenkin hankaloittavan kansainvälistymiskehitystä. Sääntely ei saisi estää pääomamarkkinoiden kehittymistä, ja siksi esteiden poistaminen rajat ylittäviltä Suomeen kohdistuvilta sijoituksilta olisi tärkeää. Erityisesti ulkomaisten sijoittajien rahastosijoittaminen halutaan tehdä helpommaksi Suomessa. Pääomasijoittajien kiinnostusta alkuvaiheen yrityksiä kohtaan pyritään kasvattamaan kehittämällä toimivia irtautumiskanavia.

Suomen elinkeinoelämän ja yritysmaailman edustajat kannattavat sääntelyn keventämistä. Heidän mukaansa nykyinen sääntely ei edistä, vaan pikemminkin estää Suomen yritysrahoitusmarkkinoiden ja sen myötä työllisyyden kehittymistä.

Pelisäännöt tuovat markkinavakautta

Finanssikriisi paljasti sääntelyn puutteet, ja osa nykyisestä sääntelystä on syntynyt reaktiona tapahtuneeseen. Varoufakisin mukaan kevyt sääntely mahdollisti liiallisen riskinoton ja heikkotasoisten rahoitustuotteiden syntymisen, jotka yhdessä johtivat finanssikriisiin.

Rahoitussektorin sääntelyn rajoittamista perusteltiin muun muassa väitteillä, että liiallinen sääntely tukehduttaisi taloudelliset innovaatiot, mikä puolestaan surkastuttaisi taloudellisen kasvun. Tällä samalla argumentilla perustellaan nykyään myös sääntelyn keventämistä Suomen yritysrahoitusmarkkinoilla. Finanssi-innovaatioiden kyvystä edistää taloudellista kasvua ei ole kuitenkaan yhdenmukaisia tutkimustuloksia.

Varoufakis puolestaan suhtautuu erittäin kriittisesti rahoitusinnovaatioihin ja erityisesti uudentyyppisiin velkapapereihin. Rahoituskriisi sai alkunsa rahoitusinnovaatiosta, jota pidettiin omana aikanaan uutena riskienhajautuksen muotona. Kyseessä ovat tietenkin subprime-lainat, joita paketoitiin joukkovelkakirjalainoiksi, ja joihin kehiteltiin lisäksi lainan johdannaisia.

Näiden arvopapereiden luomisessa ja riskien arvioinnissa käytettiin olettamuksia, jotka osoittautuivat virheellisiksi. Uudet rahoitustuotteet olivat myös matemaattisesti monimutkaisia ja niiden toimintalogiikan ymmärtäminen tuotti selvästikin ongelmia sijoittajille. Virheen seuraukset levisivät nopeasti Yhdysvaltojen suurimmista finanssitaloista kaikkialle länsimaihin, koska pääomavirroista on globalisoituneessa taloudessa haluttu tehdä rajat ylittäviä ja likvidejä.

Haitallisia arvopapereita luotiin suuret määrät ja ne paisuttivat rahoitussektorin valtaviin mittasuhteisiin. Myös rahoitusmarkkinoiden likviditeetti ja näennäinen tehokkuus olivat huipussaan ennen finanssikriisiä, mutta eivät kestävällä pohjalla. Arvopapereiden ylikysyntä synnytti myös erittäin suuren kuplan osakemarkkinoille, kun pörssin kehitys irtaantui todellisuudesta ja osakkeiden arvostustaso nousi epätodellisiin mittasuhteisiin.

Rahoitusmarkkinoiden riskejä ja ylikuumenemista ei havaittu, mutta sitä vastoin kansainvälisen median edustajat olivat yksimielisen varmoja siitä, että elettiin suurta vakauden aikaa. Suurimittaista kriisiä maailman kehittyneimpien rahoitusmarkkinoiden ytimessä ei pidetty mahdollisena.

Toisin kuitenkin kävi, ja kriisi osoitti finanssi-innovaatioiden kyvyn saada aikaan merkittävää talouden taantumista. Varoufakisin näkemysten pohjalta voidaan tulkita, että ongelmien ennaltaehkäiseminen sääntelyn avulla turvaa pitkän tähtäimen talouskasvua.

Sääntelyn tulevaisuus

Nykyisen sääntelyn ansiosta syvin kriisi on jo ohitettu ja tilanne rahoitusmarkkinoilla on rauhoittunut. Siksi olisikin aika reagoida sääntelyyn, ottaa seuraavan askel ja siirtää painopiste kriisistä kasvuun. Pk-yritykset ovat tärkeitä työllistäjiä Suomessa, minkä vuoksi niiden rahoituksen saatavuutta olisi ainakin yritettävä edistää uusilla rahoitusmuodoilla.

Avainasia sääntelyssä tulisi olla suhteellisuudentajun käyttäminen eri toimijoiden riskejä arvioitaessa. Suomen yrityksille kehitteillä olevat uudet rahoitusinstrumentit, esimerkiksi pk-yritysten joukkovelkakirjalainat, vaikuttavat niin pienessä mittakaavassa, ettemme voi sanoa niiden uhkaavan maailmantalouden tasapainoa. Mittakaava on täysin toinen kuin Wall Streetin rahavirroissa.

Kevyemmän dokumentaation salliminen olisi järkevää uusien arvopapereiden kohdalla, jotta liikkeellelaskukustannukset pysyisivät yrityksille kohtuullisina. Toisaalta sijoittajille pitää myös taata arvopaperilainmukaiset tasapuoliset ja riittävät tiedot, jotta he pystyvät arvioimaan rahoitustuotteiden ominaisuuksia ja riskejä.

Liian löyhät käytännöt voivat aiheuttaa tappioita sijoittajille ja heikentää kuluttajien luottamusta sekä uskoa uusia arvopapereita kohtaan. Uusia rahoitustuotteita voisi myös kokeilla maltillisesti, pieniä määriä kerrallaan ja näin tutkia, onko tuote toimiva. Sääntelyn avulla pitäisi pystyä estämään haitallisten rahoitustuotteiden luominen.

Samalla tavoin riittävät pelisäännöt pitäisi taata myös pääomamarkkinoiden toimijoille siinä tapauksessa, että sääntelyä kevennettäisiin kansainvälistymisen edistämiseksi. Lisäksi tulisi pohtia jo etukäteen, mitä ongelmia markkinoiden avaaminen entisestään voisi tuoda tullessaan. Häiriöalttius ainakin lisääntyisi, koska Suomen rahoitusmarkkinat olisivat entistä saumattomammin yhteydessä globaaleihin vaikuttimiin.

Kokemus on opettanut, että rahoitusjärjestelmä on taipuvainen epävakauteen. Sen itseään korjaavaan kykyyn ei voi luottaa. Tämän takia ongelmia pitäisi pyrkiä ennakoimaan etukäteen jo silloinkin, kun niitä ei vielä ole.

Tulevaisuudessa markkinaehtoinen pankkitoiminta ja sen häiriöalttiuden sääntely olisi hyvä saada parempaan tasapainoon. Vahvin sääntely tulisi kohdistaa suuriin, riskialttiisiin tahoihin, joiden toiminta johti rahoitusmarkkinoiden romahdukseen.

Suomessa sääntelyä kiristettiin, vaikka finanssiala toimi täällä kriisin aikana pankkien hyvän vakavaraisuuden, luotonantokyvyn ja terveen kannattavuuden ansiosta pikemminkin ulkoisen häiriön vaimentajana eikä vahvistajana. Suomen pk-yritykset eivät aiheuttaneet kansainvälistä finanssikriisiä, mutta ne kärsivät pankkisääntelystä, koska täällä pk-yritysten ulkoinen rahoitus on ollut vahvasti pankkien varassa.

Pankkien voimakasta sääntelyä ja erityisesti pankkilainojen myöntämiseen liittyvää yritysten luokittelujärjestelmää voisi Suomessa keventää, koska niiden havaitaan aiheuttavan merkittäviä ongelmia pk-yritysten rahoitukseen ja näin voimakkaaseen sääntelyyn ei ollut alun perinkään tarvetta.

Toisaalta pankkisääntelyn kiristyminen sai aikaan myös myönteisiä vaikutuksia. Suomen yritysrahoitusmarkkinoita ryhdyttiin kehittämään markkinaehtoiseen suuntaan arvopapereiden sääntelyä keventämällä ja tämä voidaan nähdä pidemmällä aikavälillä positiivisena asiana.

Rahoitusvaihtoehtojen monipuolistuessa myös yritysten rahoitusriskit voisivat pienentyä, sillä lähteiden hajauttaminen lisää yrityksen rahoituksellista riippumattomuutta. Markkinoiden rahoitusosuuden kasvaessa ja julkisen rahoituksen osuuden pienentyessä yritysrahoitus ei lisäisi Suomen julkista velkaa. Markkinaehtoisen rahoituksen lisääminen edellyttää kuitenkin riskien tiedostamista ja hallintaa, jonka tärkeydestä myös lähimenneisyys muistuttaa.

Lähteet:

Europaeus, J. (2013). Jvk -markkinat remontissa. Suomen Pörssisäätiö.

Järventaus, J. (2014). Yritysrahoitus on pelastettava. Suomen yrittäjät.

Kansallista pääomamarkkinastrategiaa pohtiva työryhmä (2012). Pääomamarkkinat ja kasvu. Valtiovarainministeriön julkaisuja (nro 10).

Liikanen, E. (2014). Rahoitusmarkkinat; markkinoiden ja sääntelyn tasapainosta 1980-luvulta finanssikriisin jälkeisiin uudistuksiin. Helsingin yliopisto, 27.2.2014. (luento).

Rainio, E. (2009). Kasvuyritysten toimintaedellytysten parantaminen ja rahoituksen tehostaminen. Valtiovarainministeriön julkaisuja (nro 8).

Sarsama, J. (2014). Yritysrahoitus muutoksessa. Tampereen kauppakamarilehti (nro 2).

Työ- ja elinkeinoministeriö (2013). Yrityskatsaus 2013. Työ- ja elinkeinoministeriön julkaisuja (nro 25).

Varoufakis, Y. (2011). The Global Minotaur. London / New York: Zed Books.

 

Lue lisää Alustalta!

Alustus! Uuden liiton aika: ratkaisu EU:n talousahdinkoon Eeli Jaakkola ja Henri Makkonen (2014)

Nosto! Valtavirtataloustieteen kritiikkiä suomeksi